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中信证券:多晶硅龙头新特能源发力 拓展风光资源运营

投资要点

多晶硅生产与风光资源开发运营龙头,业绩快速增长。公司是A股特变电工新能源板块分拆港股上市的子公司,业务布局于光伏(及风电)高附加值环节,主要分为多晶硅、ECC(EPC/BT)和BOO三大板块。2017年,公司实现营业收入/净利润分别为114.21亿/10.71亿元,同比增长-4.84%/33.65%;综合毛利率为21.83%,同比增加5.20pcts;其中多晶硅/ECC/BOO三大业务收入分别为34.62亿/68.84亿/3.08亿元,同比增长36.17%/-18.60%/141.49%,业绩符合预期。

光伏增长带动硅料需求放量,限电改善提升运营收益。光伏:在国内分布式光伏和海外新兴市场的带动下,预计2018-20年全球光伏装机有望达110/130/150GW,其中国内装机达50/70/80GW。多晶硅:预计未来三年国内多晶硅需求约40万/44万/48万吨,年市场空间500亿元;而供给仅29万/39万/44万吨,供需缺口将持续。在“最高成本定价”原则下,具备成本优势的国内龙头厂商将享受多晶硅进口替代红利。电站运营:我们测算光伏/风电项目运营IRR达12%/17%,可实现稳定丰厚的现金收入,风电项目收益稍优于光伏。随着弃风弃光现象持续改善,风光电站运营商盈利水平将持续提升。

多晶硅产能释放,成本优势扩大。2017年公司多晶硅年产能由2.2万吨增至3万吨,全年实现产量2.94万吨(+29%),国内/全球市占率约为12%/7%,位列国内第二、全球第四;且公司3.6万吨低成本新产能预计将于2019年中期投产,达产后实际产能将达7万吨以上,龙头地位持续巩固。公司拥有新疆2×350MW合规自备电厂,具备低电价优势,多晶硅生产持续精益控制,目前综合成本约65元/kg,且新产能综合成本或将进一步降至50元/kg,有望迎来量利齐升态势。

电站开发结构布局优化,风光资源运营业务扩大。ECC:公司光伏电站并网规模连续三年位列全球首位,2017年共完成电站并网装机1529MW,在建及已建成待转让BT项目556.5MW,高级储备项目超过2GW,资源储备充足,预计2018年ECC规模有望达1.8GW。同时,公司加大风电项目开发力度,实现结构和布局“双优”,为后续发展奠定基础。BOO:公司大力拓展BOO业务,由风光资源开发商向综合运营商转型,2017年底累计建成BOO项目620MW,在建项目100MW,业务增长迅速。BOO业务将为公司提供稳定的现金流,进一步提高盈利水平,是目前公司的重点拓展方向,预计2018年BOO累计规模将达900MW。

风险因素:光伏装机不达预期,多晶硅价格大幅下降,降本增效情况不及预期,回款能力持续恶化等。

盈利预测及投资评级:我们维持预计公司2018-20年净利润分别为13.6亿/16.4亿/19.9亿元(2020年为新增预测),CAGR约23%,对应EPS为1.30/1.57/1.90元,现价对应PE为5/4/3倍,给予公司2018年8倍PE,对应目标价10.42元(12.86港元),维持“买入”评级。

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责任编辑:simonchai
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