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第一上海:予福寿园“买入” 评级

中期业绩稳健增长,业务调整符合政策方针

中期业绩稳健增长,利润率略有提升

截至 1H2018 年,公司营业收入同比增长 2.5%至 7.89 亿元(人民币,下同),同比增长 2.5%。墓地销售为主要增长来源,因结构性调整,墓地销售单价提升 7%,墓地销售数量同比下降 7.9%,墓地销售数量下降拉低收入增长,收入同比下降 1.5%。得益于核心殡仪服务场所数量增加,服务客户数量激增,部分抵消人均消费水平下降影响,殡仪服务收入同比增加 24.2%至 0.92 亿元;经营利润增加 5%至 3.7 亿元,经营利润率同比略微提升 1.2 个百分点至 47%,经营支出(占收入)略有下降以及有效税率略有下降,归母净利润同比增长 14.6%至 2.62 亿元,公司派发中期股息 3.72港仙,派息比例约 22%。

布局均衡化,产品小型化

截至 1H2018 年,公司战略性减少上海区域的收益比重( 1H2018:50.7% VS1H2017:54.9%),增加非上海区域的收益比重,逐步弱化对上海区域的依赖性,使得公司业务布局上更加均衡化,增加对市场波动的抗风险能力。公司目前产品结构上,均为安葬骨灰墓位,且均强调墓地小型化理念,符合现有政策方针。

外延并购将提速

随着殡葬行业市场化改革进行,公司外延并购扩张将提速,公司上半年已完成多项股权收购,参与多项政府合作项目,同时并购项目均是通过土地出让方式获。2018年公司首次将业务版图扩展至贵州省和内蒙古自治区,进一步扩大在全国市场的布局。公司作为中国最大的殡葬服务提供商,外延发展优势明显:1)在手现金充足,截至 1H2018 年,公司净现金约 17.1 亿元,资本负债率仅 4.1%,为将来并购提供保障。2)拥有与政府合作建设及经营项目的良好记录和经验;3)公司拥有极其缺乏的行业人才储备;4)在消费者和同行中,拥有极高的品牌知名度 。未来 3-5年公司将通过外延并购方式实现快速增长。

新业务呈快跑趋势

1) 最新环保法规推动对火化机更新换代。公司环保火化机推广顺利,截至目前公司内外已售火化机累计火化遗体约 6000 具,性能稳定。 2)截至 1H2018 年,公司共签订 902 份生前契约,同比增长 60.5%,业务以推广至全国 8 各省以及 15 座城市;3)设计服务业务发展态势良好,成立成立以来已累计先后为 400 多个陵园、30 多家殡仪馆提供了整体规划、施工图纸、室内装修设计等服务。

维持买入评级,目标价 7.3 港币

我们认为公司目前的战略调整方向符合现有的政策理念,随着政策不断趋严,将有利于殡葬行业更加市场化以及规范化,有利于行业整顿,提高公司的市场份额;考虑到公司潜在的并购能力以及品牌溢价,我们给予 2018 年目标市盈率 25 倍(剔除每股净现金),对应目标价约 7.3 港元,维持买入评级。

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责任编辑:fannyllwang
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