周浩:从货币供应看 未来过苦日子的概率较大

不管经济如何转型,钱袋子是一定要管住的,否则经济发展将会一骑绝尘,接下来就会一地鸡毛。

腾讯“证券研究院”特约 周浩 德国商业银行首席中国经济师

第一季度中国GDP数据公布后,市场仍将陷入口水战,有人认为经济新周期已经建立,也有人认为投资回弹是旧的经济模式的重新回归。事实上,我们可以换个角度来看看中国经济的表现。

理论上来说,经济增长与信贷供给是存在着高度相关性的,而这在中国经济过去几年中的表现中尤为典型——否则我们就不会总是为“钱荒”所困。中国经济的杠杆率高企也带来了一个有意思的现象——中国货币当局必须要为信贷增速设定一个目标(也可以认为是紧箍咒),而在中国经济中,另一个让人着迷的现象是,大家都好爱借钱,原因无它,经济快速发展,大规模的基建最有成效。如果最近看看《人民的名义》,我们也能略懂中国的官场逻辑,达康书记和易学习同志,尽管在个性上有些不合群,但只要把经济搞上去,还是能够获得机会的。另一个更深层次的原因,则让人有些沮丧,很多人的想法可能是,钱是可以“印”的,你不花别人会花,你不借别人会借,所以才会有蔡成功贷款返点这样的事情发生。

所以,不管经济如何转型,钱袋子是一定要管住的,否则经济发展将会一骑绝尘,接下来就会一地鸡毛。因此,中国在设定M2和社会融资总量增速时,都会十分谨慎。当然,历史上不是所有的货币增速目标都被视为“硬目标”,比如说2009年的“四万亿”,实际货币增速就远超目标,此后带来的问题也不少,这也为后来的经济政策制定带来了很大的影响。

按照今年12%的社会融资增速目标,在未来的三个季度内,新增社会融资总额为11.87万亿元人民币,而去年后三个季度的实际新增社会融资总额为11.24万亿元。换句话说,如果按照计划,整体经济和金融部门将只能比去年同期多得6300亿元的资金,时间跨度为9个月,平均每个月是700亿。在过去的一年中,社会融资总额新增大约17.85万亿元,假设年息4%,这部分的新增利息每年为7000亿元,而全年新增的社会融资总额为8700亿元(而这一增速在2016年为2.57万亿)。换个角度想想,多增的社会融资,也基本上只够还新增利息。

所以,从货币供应角度来看,未来的几个季度,过苦日子的概率还是相对较大。当然,有两个变量会改变这样的判断,首先,信贷进一步衍生化,通过各种金融创造来“虚拟”出信贷增长,这种方式在过去几年已经出现,所以才造成了M2(即存款)和社会融资总量(即广义信贷)增速之间出现了明显的剪刀差,尽管监管当局意在控制金融资产的过度“衍生”,但在“to be or not to be”的命题面前,多数金融机构仍旧愿意选择“创新”。第二,投资的效率出现改善,尤其是过去几年的投资开始产生正向现金流,因此投资对资金的依赖度出现降低,这样的概率一般而言不大,但也不能把人看扁了——这么大的经济体,难保不会出现变量。

周浩
德国商业银行亚洲高级经济学家。

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