滕飞:揭开信用风险爆发企业背后的共性

近期各种企业信用风险事件频发,各种“雷”让债市投资者猝不及防。为什么近期集中爆发信用风险事件,这些违约企业是否具有一定的共性,是否可以让投资者更好地规避违约债券?

中国光大银行资管部首席宏观策略分析师(CFA)、腾讯“证券研究院”特约作者 滕飞

近期各种企业信用风险事件频发,各种“雷”让债市投资者猝不及防,如凯迪生态、盾安集团、中安消、上海华信、盛运环保等。为什么近期集中爆发信用风险事件,这些违约企业是否具有一定的共性,是否可以让投资者更好地规避违约债券?

爆发信用风险事件企业的四大共性

这些爆发信用风险事件的企业,虽然短期还未必违约,但是对企业债券的估值、企业融资都会造成显著的负面影响。这些企业具有几个共同特征:

第一都是民营控股的企业,控股股东都是民营企业,不具备政府或者国企背景,由于民营企业的性质,因此一旦行业景气度下滑或者面临政策风险时,资金链条出现问题,大股东自身难保,更难以有效救助企业。民企出现信用事件之后的共同点在于外部融资比国企脆弱的多,自身经营恶化往往会导致银行快速抽压贷引发流动性危机,最终导致违约风险快速暴露。

第二是具有较高的负债率。这些企业往往规模中等,具有几百亿的资产规模,因为如果规模过小如不足100亿则难以在债券市场融资,如果规模较大则往往具有市场的龙头地位,除非发生行业的系统性风险否则也不会轻易出现违约,因此这种中等规模、负债率又较高的民营企业具有较高的风险系数。如盛运环保和中安消的资产负债率都达到70%以上,在传统行业属于较高的负债率,企业偿还债务的负担较重,如果经营现金流恶化就可能出现偿付问题。另一方面,民企相比较于国企,往往更加追求利润的最大化,把企业做大做强是公司领导的终极目标,因此在投资规模和扩张战略上也显得更为激进,在市场好的时候扩张较快,但是市场反转就会带来严重的债务问题。有些企业短期债务较高,流动性资产/流动性负债比率不到1,短期偿付能力有限。

第三,这些违约企业有不少都是上市公司,如凯迪生态和盛运环保,即使盾安集团也有下属的上市公司。可以说这些企业都是具有一定实力且具有资本市场牌照的企业,能从资本市场融资,但是这两年中小创表现萎靡,之前中小创的高估值被不断压缩,企业的壳价值实际上下降了,加上这些企业的控股股东所持有的上市公司股权很多已经抵押出去,并不具备很好的流动性,因此即使是上市公司也难以解决公司的短期融资问题。而且现在证监会对上市公司增资具有更严格的要求,要求具有明确的资金募集用途,但不能用于偿还公司债务。

第四,周期性行业的民企风险往往更高,行业景气度不佳导致企业难以独善其身,此类民营发行人多数处于产能过剩行业中,如造船、化工、电器设备等,这些行业随着宏观经济下行景气度出现整体下滑,行业内企业也难以幸免。

融资环境收紧与政策趋严是外因

上述四方面是近期爆发信用风险企业特征的共性,主要是企业内部的原因。然而,任何事件都不是孤立的,近期集中爆发风险事件与外部融资环境收紧、监管政策趋严也有很大关系。大多数企业都是负债运营,需要不断通过各种渠道融资,来补充资金来源以及到期的债务,如果突然融资条件收紧无法获得新的融资续上债务,则可能导致债务违约。

一般企业的融资渠道有银行、债券、信托贷款、委托贷款、承兑汇票贴现等,但是今年严监管态势下对银行表外融资的监管更加严厉,要求业务合规性增强,原来能做的打擦边球的业务都被叫停,导致今年表外融资急剧萎缩。如3月份新增委托贷款为-1850亿,新增信托贷款为-356亿,新增未贴现承兑汇票为-323亿,同比和环比均是负增长较多,三者合计负增长约2400亿,这对于实体企业融资具有显著影响,导致社会融资规模降到10.5%。本来通过表外融资的企业一般也是资质相对一般的,因为表外成本更高,这下等于把企业的表外融资渠道都限制了,资金链条比较紧的企业就难免出问题。

融资环境收紧主要是一方面因素,另一方面重要的原因是资管新规对资金池模式的影响。2017年底非金融企业信用债的规模合计为18.4万亿,而2013年底这些信用债的余额为8.3万亿,说明2014-2017年信用债余额增加了10万亿,而理财资金投向信用债的增量大致估计为8万亿,占比达到80%,这意味着2014年以来的信用债配置需求主要来自于银行理财,而信用理财的大幅压缩也来自于银行理财的配置力量。但是,资管新规出台后,原有的资金池模式在过渡期结束后不可持续,按照新规过渡期内也不能增加规模,因此没新增的信用债配置资金会显著减少,这将提高企业的发债成本和发债难度,未来信用债的配置主体将更多来自于银行自营投资和债券基金、货币基金,但对信用资质的要求更严,也更偏好短久期的债券。

但另一方面,理财规模下降会分流部分资金回归表内存款,因此银行信贷额度可能会增加,企业从银行获取贷款的难度下降,但是对于负债率较高、行业景气度下降的周期性行业,获取融资仍然不是容易的事情,在当前环境下,对于投资者而言防风险是首要的。

免责声明:本文内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,投资者据此操作,风险自担。一切有关本文涉及上市公司的准确信息,请以交易所公告为准。股市有风险,入市需谨慎。

版权声明:本文系腾讯证券独家稿件,未经授权,不得转载,否则将追究法律责任。
滕飞
CFA,中国光大银行资管部首席宏观策略分析师

专栏文章

联系我们

入驻申请:hayleycai@tencent.com (邮件)

caihang89(微信)

微信扫码 订阅专属投资管家

往期回顾