郑磊:“港股A股化“叠加“A股国际化” 小股及概念股仍将被翻炒?

A股出现了小股票和炒概念的题材股中,一部分变成了流动性很小,投资者很少关注的“僵尸股”。投资者逐渐认识到没有基本面保障的股票很危险,这种投资风格和取向的改变,是去散户化的靠拢机构投资者的结果,随着进一步对外开放国内资本市场,“A股国际化”趋势越来越明显。

知名投资银行执行董事、腾讯“证券研究院”特约作者 郑磊

“港股A股化”从2015年初提出至今,虽有香港证券界人士的不同意见,但在3年后的今天,相信已经在不同程度上得到了事实检验。其中有个很基本的逻辑就是资本市场自然是资本话事,活跃资金以及活跃资金背后的投资者风格,决定了市场结构和风格。以前是欧美资金为主体的香港股市,已经逐渐演变成了内地资金和A股投资风格占优势地位了,这就是我说“港股A股化”的理据所在。

但是,仔细分析我说的这句话,就会发现,这个结论本身就不是固定不变的。因为里面有一个很重要的变量—A股投资风格。A股投资风格从2017年开始,正在发生剧烈的史无前例的变化。有人认为2017年的A股不是“价值投资”,而是“价值投机”。这也许正确,但是一件事情坚持做久了,自然会养成新的习惯。市场风格也是如此。如今,A股也出现了小股票和炒概念的题材股中,一部分变成了流动性很小,投资者很少关注的“僵尸股”。投资者逐渐认识到没有基本面保障的股票很危险的意识,这些都是A股以前从未发生过的进步。

这种投资风格和取向的改变,是去散户化的靠拢机构投资者的结果,如今,随着进一步对外开放国内资本市场,机构投资风格逐渐开始成形。简而言之,这就是国际化的股市风格。我现在提出一个观点,就是“A股国际化”,相信这个趋势,随着时间的推移,将会越来越明显。

香港和内地都有人提出过“A股港股化”的说法,作为对“港股A股化”的否定。这里我想澄清一下2017年之前的港股市场,其本质特征到底是什么。

2017年之前的港股市场是一个国际化的边缘市场。香港是一个国际资本市场,这话没有错。但那是指包含股市在内的整个香港资本市场。以港交所每天平均700亿港元,数千只股票在交易的现实来说,这是一个流动性严重缺乏,规模极小的股市。港股中,绝大多数股票因为流动性限制而无法得到较好的估值,是一个很不适合中小上市公司融资的市场。在这种情况下,一些资质还不错的中小股被错杀,也变成了僵尸股。而这种情况在A股几乎从未出现过。即便是在2017年,A股投资者强烈偏向大蓝筹股的时段,真正被投资者忽略的中小股里,被错杀的几乎没有。而A股的成交量并没有显著减少。A股目前市值最低的20只个股,基本都是名副其实的垃圾股:多数为业绩不佳的股票,其中有18只是ST股。Wind数据显示,这82只股票2017年年报归母净利润-0.65亿元,总和则为-52.38亿元。其中*ST巴士2017年年报归母净利润为-20.33亿元。从2017年年报归母净利润同比增长率看,最低的是毅昌股份、*ST巴士和*ST南风,低至-2000%以下。从这一点看,A股不具有港股流动性差和中小企业估值偏低的特征。至于说到A股的进步,那并不是港股市场一家的特征,而是国际资本市场普遍具有的特点。所以A股并没有向港股化的方向发展。

充足的流动性加上国际化机构投资风格逐渐成为主流投资风格,这就是A股国际化的主要内涵。MSCI指数纳入A股,北向债券通加速发展,沪深港通额度大幅上调,内地金融市场放宽外资持股比例限制,这些因素都将明显改变A股市场生态。而且这些因素都是现在已经正式启动和即将生效的。我们已经目睹了2018年以来A股和美股的联动效应,这和港股2017年以前主要跟随美股动向的情况是一致的。A股正在向国际化靠拢,同时避免了港股的一些天然弱点。如果将A股国际化和港股A股化叠加起来分析,我们将在不久的将来看到这样一幅图景:A股和港股都跟随美股变化,港股跟随A股变化。这是大盘,从个股层面看,情况会复杂很多,相信A股和港股仍然会不断重复出现疯炒小股和概念股的情况。在个股层面上的投资风格的转变必然是反复和漫长的过程。在这样一个大趋势和小趋势交错的市场风格中,投资者需要学习新知识和新技能,分清楚大市和个股节奏的不同和相互之间的影响。这会是一个很有趣的体验。

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郑磊
南开大学经济学博士,荷兰马斯特里赫特管理学院MBA,投资银行执行董事。

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