孙建波 :启动牛市需要放开分级基金

 9月28日的《商业银行理财业务监督管理办法》允许公募产品通过公募基金或子公司间接入市,也为股市带来了长期资金支持。当前的策略,我有四点建议:尊重风险定价,尊重流动性补偿,政策上引导鼓励上市公司专注主业,鼓励优秀的研究机构和投资机构。

中阅资本管理股份公司总经理、首席经济学家 腾讯“证券研究院”特约作者 孙建波

中国股市经历了2015年泡沫破灭以来的蓝筹牛熊转换和中小型股票的持续低迷,在2018年3季度呈现出筑底特征。从大盘股来看,上证50从2018年1月的3202点开始下跌,到7月份创下本轮下跌的低点2331,此后便震荡筑底,截至9月30日创下反弹新高2618。从上证综指来看,从1月份的高点3587,下跌到9月中旬创下2644点的低位,在9月26日创下反弹高点2827,9月30日收于2821点。从创业板来看,2015年以来持续下跌, 2015年最高点4037点,今年初的创业板反弹创下1918的反弹高点,在9月中旬最低创下1345的新低,截至9月30日收于1411点,仍然处于低位区域。

1、政策面暖风频吹,启动牛市需要放开分级基金

整体来看,大盘股已经率先回暖。背后的原因,不仅是经济政策层面暖风频吹。在资金面, 9月28日的《商业银行理财业务监督管理办法》允许公募产品通过公募基金或子公司间接入市,也为股市带来了长期资金支持。外国人可以在A股开立个人账户,也是长期资金的重要来源之一。

展望4季度,率先回暖的大盘股,恰恰是股市不稳定的首要因素。这些大盘股很多是调整幅度不到位的,在“求稳”的心态下,首先受政策鼓舞。但这些股票较之中小板、创业板的成长股,弹性显得不足。如果股市企稳反弹,他们今后的反弹幅度会弱于成长股。如果股市有风险,也会是权重股首先带动指数震荡。

第4季度是一个政策暖风较多的季度。当前,提振股市的政策暖风频吹,会慢慢地发挥累积效应。最近的是9月28日正式发布的《理财新规》,意味着,22万亿元银行理财进入股市有了正式的规则可循。公募产品可以通过公募基金进入股市,等银行有了理财子公司,还可以通过子公司进入股市。这将在长期中形成股市的稳定资金支持。

近来,政策面对民营经济的坚定支持态度,也是对股市信心的有效支撑。两个毫不动摇,体现了政策面对不同类型所有制经济是一视同仁的。这将消除股市对民营上市公司的疑虑。

除了以上两个方面,股市更需要有效的风险定价机制。当前对分级基金的一刀切管理,实际上是压制了对股市乐观群体的有生力量。在做好投资者适当性管理的前提下,放开分级基金,放开私募和理财产品的分级,是启动牛市的关键。

2、激活股市的四点建议

当前的策略,我有四点建议。

(1)尊重风险定价:在做好投资者适当性管理的前提下,放开分级基金。市场的活跃需要资金,在市场低迷的时候,有很多长期投资者,是看好这个市场的,但资金不够。这时候,也有一些人长期看好,虽然有资金但希望能降低一些风险。这时候,一个非常简单的分级结构就出现了。非常看好长期股市且愿意承担风险的人,愿意做劣后投资人;虽然看好长期股市但希望有点保障的人,希望获得优先收益,并适当参与超额收益的分成。如果优先方的投资不保底(以劣后方投资总额为上限的保底),劣后方也不能获得绝大部分超额收益,分级,就死了。没有风险定价的市场,注定不会活跃。

(2)尊重流动性补偿:放开定增定价,放松定增减持,做好合规管理。

资金是有时间价值的。对于要锁定的非公开增发,如果折价少,到期了之后还不能卖出,就严重损失了流动性。要锁定或出售受限的,当然要有流动性补偿。

过去几年,由于定增的法规不尊重给你时间价值,未对流动性的损失做补偿,也就没有真正的市场主体愿意参与到上市公司的定增里了。于是,上市公司的大股东就纷纷给定增参与人保底保收益的抽屉承诺。很悲催,遇到了股市的持续下跌,大股东就崩溃了。大股东往往是上市公司的经营者,他们出事了,当然严重影响上市公司的经营。

现在上市公司很缺钱。如果放开定增的上述不合理约束,参与定增的机构就会比较积极,就会给上市公司输入资金,帮助上市公司发展。

(3)政策上引导鼓励上市公司专注主业

不争的事实是,这么多年来,专注的上市公司,基业长青。而那些不断多元化,乃至乱投资的公司,就问题不断。没有不好的行业,只有不好的公司。行行出状元。要是自己的行业都没有信息做强做优,进入新领域,这么可能成功?所以,拿钱砸多元化的公司,基本都是资本杀手,把钱浪费了,灰头土脸出来。

(4)鼓励优秀的研究机构和投资机构

机构投资者,尤其是新生的私募机构,是股市的重要价值发现者。鼓励私募机构,从价值投资角度,发现A股的投资价值。特别是要鼓励社会各类咨询机构,参与到A股的价值投资研究和投资实践中来。

中国市场需要成熟的机构投资者。一方面,机构投资者目前是受到政策歧视的。例如,上市公司的非公开增发,无疑是机构投资者为主导的。但由于定增的定价约束过高,且定增到期之后的减持受约束,流动性受损,导致机构投资者放弃价值判断。

另一方面,机构投资者的专业性也很难保障。机构的投资和研究力量是机构专业性的最基本保障。但当前大多数私募对研究力量的建设并不重视,从而导致机构散户化。

证券监管机构应做好机构投资者的评价规范工作,通过对重视研究和风控的优秀机构的表扬,向市场传递机构投资者监管的正确导向。

整体来看,只有优秀的机构让散户认可,散户才会把钱交给机构。所以,根子上,还是在于机构要专业。

3、成长股的长期建仓价值明朗

当前,创业板从2015年的最高点4037,已经下跌到1411点。从估值来看,根据万得创业板指数F9的盈利预测比较,2018年预期PE仅23.77倍,2019年为18.5倍,2020年为14.06倍。这一股市水平,体现了对创业板公司“盈利增速低于20%”的保守预期。但创业板内部存在着不少优秀的高成长公司,它们的估值水平在整体低迷的环境下,被严重错杀。我们正是要在最低迷的时候寻找长期空间巨大的优秀上市公司。

四季度,重点关注新能源汽车领域的优秀公司。从新能源板块来看,年初以来调整幅度较大。但随着蔚来、北汽新能源、比亚迪等新能源厂商的崛起,2018年新增乘用车中新能源汽车的占比有望接近4%;新能源汽车的普及,有望在2019年达到6%,2020年就超过10%,并进入加速普及期。这将带动新能源汽车整个产业链的爆发。但新能源汽车的产业链上大多数环节竞争格局恶劣,只有真正有技术壁垒的龙头公司才值得长线布局。

其次,从人工智能、智慧城市、5G建设、新消费等领域来看,也都处于政策催化的起点和股价相对低迷的区间。需要我们积极跟踪这些领域的新动态,布局能够成长起来的优质公司。

不少业务稳定的上市公司,当前公司总市值已经很低,从产业投资的角度,已经很有吸引力。从当前大多数的成长股估值来看,即便不是股价的底部,也已经是产业资本抄底布局长期的好时机。

但四季度也要注意排雷,信用风险的警报仍未消除,大股东的质押危机并未根治,成长股中还有一些伪成长还需要反复考验,才能大浪淘沙去伪存真。不过,只要做好排雷工作,无论4季度是涨是跌,成长股都已经具备长期投资价值。

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